Ps：這是一本關于“道”的書，即關于價值投資的理念，其中關于行業投資的觀點是亮點。

一些簡單的投資原則：（投資中最本質的東西）

第一：便宜才是硬道理。

第二：定價權是核心競爭力。這類公司有兩個標準：一是做的事自己可以不斷復制的事情（成長的可復制性，決定銷售增速）；二是做的是別人不可能復制的事情（門檻，決定利潤率的高低和趨勢）。

第三：勝而后求戰，不要戰而后求勝。

第四：人棄我取，逆向投資。

投資中最簡單的事：對多數人而言，也許更應該買入那些相對于目前的資產、現金流、盈利能力被嚴重低估的股票。知道自己的能力邊界，發揮自己的優勢，買便宜的好公司，注意安全邊際，注重定價權，人棄我取，在勝負已分的行業里找贏家，這些貌似投資中最簡單的事，其實是投資中最本質的東西。

第一部分：投資理念

一、以實業的眼光做投資

股價的短期起伏，反映的只是看客們的情緒波動，與企業價值無關。

思考：1、這是不是一門好生意。

2、這門生意的現金流狀況如何。（L：電影行業，現金流差。房地產，好）

3、行業的競爭格局以及公司是否具有比較優勢。

（L：網絡銀行VS傳統銀行，不明顯；線上電商VS線下分散零售，明顯）

二、人棄我取，逆向投資的關鍵。

1、一只下跌股是否值得逆向投資的關鍵3點：

（1）首先，看估值是否夠低、是否已經過度反映了可能的壞消息。

（2）其次，看遭遇的問題是否是短期問題、是否是可解決的問題。

（3）最后，看股價暴跌本身是否會導致公司的基本面進一步惡化，即是否有索羅斯所說的反身性。

2、不是每個行業都適合做逆向投資

有色煤炭之類的，跟著趨勢走；

鋼鐵這類夕陽行業，可能是價值陷阱；

計算機、通訊、電子等技術變化快的行業，同樣不適合越跌越買。

相比較而言，食品飲料是個適合逆向投資的領域。

Ps：食品安全事故往往是行業投資較好的買入點，特別是那些沒有直接卷入安全事故或者牽涉程度較淺的行業龍頭企業（人們購買時更加看重“大牌子”了），更有可能是建倉良機。

3、逆向投資思考問題：在災難發生一兩個月后，股市往往有過度反應，此時購買容易或超額收益。

（1）有無替代品：若有替代品（例如三株口服液之類的營養品就有眾多替代品），則謹慎，若如替代品，則積極。

（2）是個股問題還是行業問題：如果主要是個股問題，則避開涉事個股，重點研究其競爭對手，即使是行業問題（例如毒奶粉），也可關注受影響相對較小的個股。

（3）是主動添加違規成分還是“被動中槍”，前者宜謹慎，后者可積極。

（4）該問題是否容易解決，若容易解決，則積極，若難以解決（例如三聚氰胺問題），影響可能持續的使勁長且有再次爆發的可能性，則謹慎。

（5）涉事企業是否有扎實的根基，悠久的歷史傳承和廣泛的品牌美譽度在危急時刻往往有決定性作用，秦池、孔府的倒臺就是由于根基不穩而盤子卻鋪得太大。

（6）是否有突出的受害者個例，這決定了時間對消費者的影響是否持久。

三、便宜是硬道理

1、投資中影響股價漲跌的因素是無窮無盡的，但最重要的其實就兩點：估值、流動性。

估值，就是價格相對于價值是便宜了還是貴了，估值決定了股票能夠上漲的空間。

流動性決定了股市漲跌的時間。流動性一旦收緊，很多東西的價格就會撐不住了。

2、買的時候足夠便宜，就不用擔心做傻瓜

3、要牢牢抓住定價權。行業太分散，而且產品沒有差異化，沒有差異化就沒有定價權，除非你是壟斷企業。

4、選股票，一定要先選行業。有門檻、有積累、有定價權的那種行業。

（1）定價權的來源，要么是品牌、要么是技術專利，要么是資源礦產，或者相對稀缺的某種特定的資產。

（2）技術變化太快的行業很難有積累，最明顯的就是高科技行業，電子、科技、媒體和通信技術。空調比較持續、電視就不持續。

（3）從投資角度看，有霸王條款的公司就是好公司，因為他們有定價權。

（4）找行業競爭不激烈，賺錢容易的公司。

投資微論：

不被精彩絕倫的牛股傾倒，不被紛繁復雜的個股迷惑，不抱僥幸心理，不賭小概率事件，堅持按規律投資，這是投資紀律的一種體現，也是投資成功的必要條件。

第二部分：投資方法

一、投資的三個基本問題

（估值）為什么認為一家公司便宜，（公司品質）為什么認為一家公司好，以及（買賣時機）為什么要現在買。

問題1：估值??

只有買的便宜，才能賣的便宜

世界上不存在每年都有效的投資方法。

1、投資分析工具：“三板斧”——在好行業中挑選好公司，然后等待好價格時買入。

（1）波特五力分析：不孤立地看待一只股票，把一個公司放到行業的上下游產業鏈和行業競爭格局的大背景中分析，重點搞清楚三個問題：公司對上下游的議價權、與競爭對手的比較優勢、行業對潛在進入者的門檻。（好行業）

（2）杜邦分析：弄清楚公司過去5年究竟是靠什么模式賺錢的（高利潤、高周轉還是高杠桿），然后看公司戰略規劃、團隊背景和管理執行力等是否與其商業模式一致。如：高利潤模式（茅臺）的看其廣告投入、研發投入、產品定價、差異化營銷是否有效；高周轉模式（沃爾瑪）的看其運營管理能力、渠道管控能力、成本控制能力等是否具備；高杠桿模式（銀行）的看其風險控制能力、融資成本高低等。（好公司）

（3）估值分析：通過同業橫比和歷史縱比，加上市值與未來成長空間比，在顯著低估時買入。（好價格）

2、“下一個偉大公司”不是想找就能找到的。

（1）當有人告訴你“A公司是下一個B公司”時，第一賣掉A，第二賣掉B。因為，第一，A永遠不能成為B，第二，B已經被當作成功的代名詞，說明它的優點已經體現在現在的股價中了。

3、不要為普通公司付太貴的價錢

（1）根據國際分工規則，那些創新的、有定價權的、有品牌的高品質偉大公司，在A股中相對較少。

（2）現在的看得見摸得著的利潤、現金流、資產更加重要。

（3）買便宜不一定賺錢，但賺錢概率大。

問題2：品質

三要素中，投資者真正需要花大力氣搞清楚的。

好生意的標準：容易賺錢

（1）大公司：機制和文化更重要

（2）中小企業：管理層更重要

品質判斷1：是不是一個好行業

1、關鍵看是否有定價權，行業競爭是否良性、行業競爭是否激烈。?

2、對政府扶持的新興行業要謹慎。因為政府的支持其實增加了供應，增加了行業競爭對手。如風電和光伏。銀行好賺錢，全國性的銀行沒幾家，重要市場份額在上市的十幾家手里。

品質判斷2：差異化競爭

鋼鐵賺不到錢，航空在國外賺不到錢，好賺錢的：白酒、可口可樂

第一個標志：品牌。最好是用來請客送禮的品牌。

第二個標志：有回頭客，即用戶黏度高。

第三個標志：單價不要太高。如口香糖，單價低，消費者對價格不敏感，定價權高于汽車。

第四個標志：轉換成本。Ps：關鍵在于能不能提價，提價之后是否影響銷售。

第五個標志：服務網絡。工程機械少，贏家通吃。產品銷售半徑小的，也是一個優勢。

第六個標志：先發優勢。行業里領先公司明顯。但行業技術變化快的行業，先發優勢很難看到，護城河3-5年就要重挖一次。

小結：判斷一個公司所在行業好不好，首先看行業競爭格局是不是清晰，領先者有沒有品牌的美譽度，領先者產品的售價是不是顯著高于其他競爭者，領先者有沒有網絡服務的又是，有沒有規模效應，產品的銷售半徑是不是相對較小（不用參與全球競爭），是不是有回頭客，是不是低單價（下游對價格不敏感），是不是轉換成本高，領先者是不是有先發優勢，技術變化是不是沒有那么快。核心：“這是不是一門好生意，有沒有定價權，是不是一門容易賺錢的生意”。

Tips：男裝比女裝賺錢；迪士尼有穩定好可預見的未來收入，米老鼠與唐老鴨的形象成了“特許經營權”；內容行業的收入與利潤不可持續，如手游行業，生命力只有3-6個月。

3、一個成功的投資者應該能夠把行業到底競爭的是什么搞清楚，把這個行業得什么東西得天下弄明白。如高端消費品（高端白酒）得品牌得天下，低端消費品（中低端酒）得渠道者得天下，基金業得人才者得天下，無差異中間品得成本者得天下，制造業得規模者得天下，大宗品得資源者得天下。

問題3：時機

對大多數人而言，對待選時的正確態度應該是避免把大量的時間花在試圖“抄底”或者“逃頂”上。

對大多數人而言，只要把估值掌握好，把基本面分析好，淡化選時，長期來看投資回報就不會差。

歷史上股市見底的信號：1、市場估值在歷史低位；2、M1見底回升；3、降存準或降息；4、成交量極度萎縮；5、社保匯金入市；6、大股東和高管增持；7、機構大幅超配非周期類股票；8、強周期股在跌時抗跌，漲時領漲；9、機構倉位在歷史低點；10、新股停發或降印花稅。

二、寧數月亮，不數星星

最好的競爭格局：“月朗星稀”，一家獨大。

稍差點的：“一超多強”，彼此有競爭，老大優勢明顯。如：工程機械，客車，某些汽車配件。

再次一點的：“兩分天下”或“三足鼎立”。空調是兩分天下。

最差的：“百花齊放”、“百舸爭流”高度競爭行業。

Ps：

1、寡頭壟斷行業：有兩種，國家給的寡頭壟斷，伴隨價格管制，長期投資回報一般不會太高，只有市場競爭、行業洗牌后產生的寡頭壟斷才有定價權。

2、關注細分行業，“數月亮”板塊不少：如白酒品牌中，高端白酒和次高端白酒屈指可數；男裝品牌中，中高檔國產品牌寥寥無幾；藥品中，許多病癥的可用藥基本是獨家品種。

三、經驗就像舊衣服

1、公司的內在價值，由現有業務（盈利、資產、現金流）的價值和未來成長的價值兩部分組成。

2、當大家集中在某些板塊報團取暖時，這個板塊的上升空間也就很有限了。

第三部分：投資風險

一、價值陷阱與成長陷阱

1、價值陷阱：那些再便宜也不該買的股票。

價值投資最需要的是堅守，最害怕的是堅守了不該堅守的。

第一類：技術進步淘汰的。如：數碼相機淘汰膠卷的柯達。

第二類：贏家通吃行業里的小公司。

第三類：分散的、重資產的夕陽行業。

第四類：景氣頂點的周期股。

第五類：那些有會計欺詐的公司。

價值陷阱的共性：利潤的不可持續性。因此，目前的便宜只是表象，基本面進一步惡化后就不再便宜了。

Ps：高增長必須有高門檻（品牌、渠道、規模、資源、資質、核心技術）為后盾，否則容易引來惡性競爭。

2、成長陷阱：高估值成長股的平均回報遠不及低估值價值股。

（1）估值過高：背后是對未來的高預期。

（2）技術路徑踏空：新興行業技術之爭

（3）無利潤增長：互聯網公司的燒錢、送錢模式

（4）成長性破產：快速擴張，資金鏈斷裂。

（5）盲目多元化：隨意進入無關的新領域。

（6）樹大招風：沒門檻招來的競爭。

（7）新產品風險：科技股、醫藥股。

（8）寄生式增長：命運掌握在“大款”手中。

（9）強弩之末：已過成長黃金期。

（10）會計造假

成長陷阱的共性：成長的不可持續性。

小結：投資，寧要有門檻的低增長，不要沒門檻的高增長，因為前者可持續，后者難維系。

二、真假風險與安全邊際

1、真假風險：

感受到的風險和真實的風險有區別：乘飛機的風險低，賣航空保險是一門很好的生意。

兩種風險：一種股價短期波動的風險，一種本金永久性喪失的風險。股價下跌過程中，第一種風險在加大，第二種風險在減小。

2、安全邊際：

有安全邊際的公司有以下特點：

（1）東方不亮西方亮，給點陽光就燦爛。總有一種產品能賺錢

（2）估值低到足以反應大多數可能的壞情況。

（3）有“冗余設計”，有“備用系統”來限制下跌空間。

（4）價值易估，不具反身性，可越跌越買。（反身性：股價下跌本身對公司基本面有負面作用，易形成自我強化的惡性循環。）

3、止損：

（1）賣股票三個理由：基本面惡化；價格達到目標價；有更好的其他投資。

價值投資買的就是便宜的好公司，賣出的原因是：公司沒有想好的好；不再便宜；還有其他更好更便宜的公司。均與是否虧損無關。

（2）忘掉你的成本，是投資成功的第一步。買入成本價不應作為決策的依據之一。

三、價值投資的局限性

價值投資的條件：

（1）所買的公司內在價值應該是相對容易確定的。如巴菲特投資的日常消費品類，可口可樂、寶潔、吉列刀片、綠箭口香糖。不能估測的，趨勢投資更合適。

（2）所投資的公司的內在價值應該相對獨立于股票價格。股票無論怎么跌，不會影響公司業務的正常開展。

（3）要在合適的市場階段采用。牛市的上半段。

（4）選取合適的投資期限。中長期。

第四部分：投資策略

一、四種周期、三種杠桿，行業輪動時機的把握

對有色股投資，包括大宗商品，講趨勢。

1、四種周期：政策周期、市場周期（估值周期）、經濟周期、盈利周期

在市場不同階段，四種周期演變速度和先后次序不同。熊末牛初，股市見底時先后次序為：

（1）政策周期領先于市場周期。資金面和政策面是領先指標（2）市場周期領先于經濟周期。股價先于經濟走出低谷（3）經濟周期領先于盈利周期。宏觀基本面領先于微觀基本面。基本面是滯后指標。

2、三種杠桿：

財務杠桿：對利率的彈性

運營杠桿：對經濟的彈性

估值杠桿：對剩余流動性的彈性

第一階段：熊市見底時，貨幣政策寬松，利率不斷下降，財務杠桿高的企業先見底。

第二階段：經濟開始復蘇，利率穩于低位，運營杠桿高的行業領漲，只需銷售收入小幅反彈就能帶來利潤大幅提升，基本面改善顯著。

第三階段：經濟繁榮，利潤快速上漲，股價漲幅更大，估值擴張代替基本面，估值杠桿價值高，有想象空間的股票領漲

第四階段：熊牛替換時，不要太在意盈利增長的確定性，而應關注股票對各種正在改善的外部因素的彈性。

3、周期性：當股市經過大跌達到合理的估值水平之后，開始在資金面和政策面的推動下上漲，這時不應過多地擔憂基本面。熊市見底時，基本面總是很不理想的。

二、未來10年：投資路在何方

1、中國經濟力正在迅速削弱，由于成本上升，今后10年通脹會比現在高，4%以上，經濟增速7%以下。中國經濟“新常態”：成本更高，通脹壓力更大，經濟的內生潛力更低。

2、抓手是：投資。40%是工業投資，基建投資和房地產投資。

3、出路是：城鎮化。

4、未來10年投資思路：

（1）從資產配置角度講，股票比債券好。

（2）從商業模式看，高利潤的模式優于高增長的模式，有定價權的公司好于有成本優勢的公司。（寡頭壟斷和品牌優勢在新常態下是最能持續的。）

（3）從投資風格看，價值股好于成長股。

小結：低估值、有定價權的藍籌股，是我們新常態下的投資方向。

三、對沖中國：機遇與挑戰

國家競爭力發展四個階段：

1、生產要素導向階段：依靠資源或廉價勞動力。

2、投資導向階段：大規模產能擴張，政府起主導作用。（山寨行為常見）

3、創新導向階段：政府應無為而治。

4、財富導向階段：社會已富足，強調公平而非效率。

中國處在階段2，美國處在階段4，經濟結構（投資VS消費）、主要矛盾（做蛋糕VS分蛋糕），社會價值取向（強調效率VS強調公平）都不同。

中國整體處在階段2，分區域來看，北上廣深開始進入階段3，東部沿海在階段2中后期，中部在階段2前期，西部還在階段1。

第五部分：投資心理學

1、不同國家、不同行業，適用方法不同：美國的消費股多，適合價值投資；加拿大資源股多，適合趨勢投資；互聯網贏家通吃，買龍頭；休閑服裝百花齊放，買成長。差異化產品，買品牌；同質化產品，買成本低的。

2、是否應該賣出取決于很多因素（估值、品質、時機），但與買入成本無關，因為你的買入成本根本不影響股價的未來走勢。

3、投資者最常見的心里賬戶就是把錢分為本錢和賺來的錢，并且對這兩部分的錢體現出非常不同的風險偏好，這樣無形中就把買入成本作為決策依據之一了。

4、市場的極端價格常常是由最大的傻瓜決定的，所以股價總是上漲時超漲，下跌時超跌。

5、市場非理性行為的時間可能長過你持續不破產的時間。

6、對市場敬畏但不屈服，逆市場而動但懂得自我保護。抄底時注意安全邊際（不用杠桿也是其中之一），避開價值陷阱，遠離反身性（會惡性循環、不能越跌越買），精挑細選低估值、高品質（特別是高端品牌或寡頭壟斷）的股票，然后分期分批加倉，確保判斷錯誤時也不至于粉身碎骨。

7、當人們在為“黃金十年”找論據時，市場離見頂不遠了；當人們在為長期的悲觀尋找理由時，市場已經在底部區域了。投資者的悲哀，永遠是輕易地放棄和錯誤地堅持。

8、股價波動的原因，是樹在動（基本面），風在動（政策面），還是心在動（情緒面）？短期來說，是心在動，中期來說，是由政策面決定，長期來說，由基本面決定。研究“心動”的人，賺的是彼此的錢，玩的是一輸一贏的零和游戲；研究“樹動”的人，賺的是樹木成長的錢，玩的小樹長成大樹的正和游戲。

關于行業投資：

一、護城河：先發優勢不斷被顛覆，每三四年就得重挖一次的護城河其實不能算是護城河。

二、成長VS門檻：高門檻行業，新進入者難存活，因此行業供給受限，競爭有序，?有利于企業盈利增長。門檻，即行業護城河。行業發展狀態：從野蠻生長的無序競爭到有門檻的有序競爭。

三、長期牛股：行業集中度持續提高的行業，有門檻，有先發優勢。

四、寡頭的力量：利潤增長遠超預期，行業集中度低的行業，惡性競爭、價格戰。L：投資制造業，關注：工程機械、核心汽配、白色家電這樣的寡頭行業。分析技術變化快的行業，不必看市場占有率，而要看是否適應最新的殺手級應用的潮流。

五、新興行業看需求，傳統行業看供給。

六、行業集中度：低估值、高成長的行業龍頭的投資價值遠高于行業內的小股票。集中度高的行業：工程機械、汽車、家電、啤酒、原料藥、互聯網等。

七、軍閥割據：有銷售半徑的行業（如啤酒和水泥），重要的不是全國市場占有率，而是區域市場集中度。從軍閥混戰的無序競爭過渡到軍閥割據的有序競爭，是值得關注的行業拐點。

八、沒有門檻的高增長：不可持續。行業集中度提高，剩下的龍頭企業日子反而好過。

九、通脹環境下買的股票：最常見為資源資產類股票，直接受益于價格上漲；更好的，定價權的公司，通脹時可提價，把成本轉嫁給下游，這類公司包括：食品飲料等品牌消費品和工程機械、核心汽配、白色家電等寡頭壟斷的高端制造業。

十、醫改：醫藥行業的特點使消費者（患者）、消費決定者（醫院/醫生）和消費支付者（政策/醫保）三者的分離。醫改是把部分決定權從消費決定者手中轉移到消費支付者手中，從而實現對藥價和藥量的控制。醫改對普通藥是利空。醫藥股之間差異很大，切忌以板塊配置的思路去投資。

十一、周期性成長股：市場底迷時，周期性成長股最值得關注。

十二、季報：歷史表明，低估值價值觀相對于高估值成長股的超額收益常出現在季報公布前后。

十三：政府補貼的產業：好企業是市場競爭出來的，不是政府補貼出來的。如工程機械、白色家電、地產、食品飲料等行業出的十倍股。

十四、品牌VS渠道：在互聯網時代，品牌的優勢比渠道的優勢更重要。

十五、未來中國的行業優勢：每個國家都有自己的比較優勢，這是國際貿易帶來的必然結果，而且一個國家的長期牛股與其比較優勢是一致的。如：美國的消費（可口可樂、寶潔）、金融（高盛），意大利的奢侈品牌，日本、韓國的制造業，如機械、家電（三星）、汽車（豐田），能代表中國參與世界競爭的行業特點：本土市場巨大，橫向已形成國內寡頭壟斷，縱向已實現產業鏈整合，相比國際競爭對手具有顯著的規模和性價比優勢。如：工程機械，寡頭壟斷的制造業——高端制造業。

十六、買入時機：最好的買入時機是賣家不得不在短期內快速清倉的時候。

十七、消息與股份：當市場對壞消息不敏感、對好消息敏感時，表明市場的人氣在恢復，也表明悲觀預期已充分反映在低估值中了。

十八、選對公司：所謂投資，其實就是尋找那些認真做事并且能做成事的公司，然后在一片悲觀時買入。

十九、龍頭企業：堅定地買擁有核心競爭力的龍頭企業，核心競爭力體現在定價權上面，定價權主要來自于品牌和寡頭壟斷。

二十、互聯網行業：贏家通吃的游戲，行業第一名占70%份額，第二名20%份額，第三名10%份額，第四名基本沒意義了。

二十一、科技股：難有持續二三十年業績突出者，原因：1、科技進步內在的突變性決定了科技股投資人業績內在的不可延續性。2、科學技術是不斷變化的。3、雖然新技術的前景廣闊，初期的行業格局卻非常散亂，絕大多數投資人很難在事前判斷出誰是最終贏家。