來源：財新網

作者：張榆

會議內容：

一．專家發言：某大型券商機構金融董事總經理（高級副總裁）xx總

從實際業務開展

1.什么是同業業務

金融同業，同業業務對象的資金融通，目前商業銀行、理財投資委外投資通道業務，商業銀行作為資管計劃委托人，約定收益分享的投資形式，商行承擔實際風險，具備信用返還的條款，通道業務主要投資非標市場。主要有以下幾類：

一、信托受益權，銀行通過券商資管計劃投信托，根源在于銀監會對于商行投資計劃規模上的限制。二、票據收益權，已經貼現的票據進行買入或者回購，銀行承兌匯票貼現后進入銀行的貸款規模。三、委托貸款，根源是限制性的行業和融資人如房地產行業，受到相關政策影響，使得銀行通過相關資管計劃進行投資。四、滿足銀行自身對于存款需求，同業存款、存單質押，能使銀行存款規模的增加，能夠釋放表內的存款。

2、通道業務的前世今生

最初形式商行通過對限制行業，自2012年10月證監會發布一系列實施細則，投資范圍放開，證券行業具備全面參與同業的資格。2012年，放開基金子公司的投資范圍，至2016年年底，基金子公司8.2萬億，券商15萬億，達到約23萬億，信托公司約20萬億，證券行業超過信托行業的規模，信托公司非通道業務占主流，證券行業通道規模巨大。原因有：一、跨監管套利，因監管監管，受當地銀建會指導，信托和商業銀行受同樣的限制。二、受資本充足率考核，信托公司有業務規模的上限，券商初期沒有相關的考核要求，券商初期可以做的通道規模很大，券商的通道比信托便宜很多，券商和基金自公司管理費萬一萬二，信托最便宜也要萬三萬四，是券商和基金子公司規模增長的主要原因。

3、這次的政策是否超預期

2013年7月中國證券業協會發布證券公司和銀行通道業務的通知，要求控制委托人的數量，資本充足率10%以上等。明確確定信用返還在通道業務中的重要性。2015年以后監管在不同場合提出資管機構應該重視主動管理，降低通道業務規模，但由于市場需求和券商等機構的排名壓力，使得通道業務繼續發展。2016年6月證券公司風險指標管理辦法對一系列指標進行了規定。市場發生較大變化，券商的資管部門和基金子公司，不得不提高通道業務的收費標準，行業規模增速迅速下滑，以前有50%，現在10%、20%的增速。這次證監會明確要求不得從事讓渡監管責任的通道業務，是前面多年的監管思路的延續，從時間點上認為不超出預期，從力度上來講，普遍認為是偏大的，表明監管的鮮明態度。

4、通道業務為何會全面禁止，券商參與通道業務的風險點在哪，存量和新增怎么處理？

未來存量怎么處理還會有操作的具體指導辦法。整個市場去杠桿的背景下，未來券商開展資產管理業務都是主動管理型，證券公司承擔盡調、投資、投后管理的責任。資管通道業務雖然有信用返還的條款保護，但一旦業務本身發生風險，資管計劃的管理人承擔主體責任無法回避，有成為被告和原告的可能性。

5、新沃基金的案例

新沃基金乾元2號，沒有公布相關投資人和托管信息，其產品有大量的杠桿，并不是典型的通道業務，但卻按通道業務操作。典型的通道業務是2013年證券業協會的通知定義委托人按照商業銀行投資指令進行投資。

6、若全面禁止，對券商資管業績有何影響？

我們假設存量的到期不續，增量不新增，通道業務規模大但實際上收入并不高，通道業務費率低，絕對收入并不高。據統計，主要上市券商，券商資管收入占9.5%，而不同機構其通道業務收入占比變動很大，中位數大概是25%。據測算對整個證券公司收入影響在2%~3%，通道業務主體是非標，不能短期內清盤，消亡是一個漸進的過程，在5~6個月至3年內，通道業務規模逐漸降低至消亡。

7、通道業務參與主體是信托、券商資管、基金子公司，證監會禁止了券商資管和基金子公司，而信托呢？

只要銀監會不禁止，信托就可以做。但信托受資本充足率監管，其規模有上限。資本充足了2018年底達到12.5%，一級達到10.5%，核心達到9.5%，在公司資本金沒有大幅增長的情況下，那么其風險資產在一定規模上受到限制，信托公司不能承接現在市場上這么大的規模。另一方面信托收費很高，就是因為其資本充足率受限制，那未來信托還有多少空間做通道業務，還是存疑的。2015年以前，通道業務的主要需求是商行的表內資產出表，2015年以后，新增了對限制性行業、房地產、政府平臺的貸款限制。銀行表內貸款不能實現的話，房地產和政府融資平臺未來融資會更加困難。

7、未來對融資成本和股市債市的影響：

對融資成本的影響：

貸款規模對商業銀行壓力不大，但限制性行業很多，這些企業銀行都有授信，如果這些企業是符合條件的企業是不需要通過通道全業務，成本是低的，因為沒有多重嵌套。如果是限制性行業，通過表內貸款不能實現，會讓融資難度增大，融資成本上升。特定行業的通道業務禁止會增加融資成本。

對股市債市的影響：

通道業務的委托人是商行，本身投資債市股市的規模相當有限，絕大多數投進非標，影響也是有限的。但對房地產和限制性行業影響很大，未來轉入表內，銀行還能不能放，是需要打問號的。另一方面會降低很多銀行的存款規模，很多商行是通過存單收益權和同業存款拿到的，未來這么模式降低了銀行的存款規模，會影響銀行的貸款規模，會不會提高融資成本呢，值得思考。

二．提問環節

1. 委外規模23萬億，主要是非標，投資股債規模很小，那23萬億中有多少規模是在股債市場上？對流動性有多大影響？

23萬億不是委外規模，是通道業務規模。由于定向資管計劃是備案制，備案信息不對外公開，無權拿到相關的數據。對股票和債券市場的流動性沖擊很小。

2、政策是在發布會上發布，這種口頭上的會不會嚴格執行呢？

監管的態度從2013年7月規范通道業務開始，監管思路清晰明確，是監管一直以來要求。未來肯定會嚴格執行，增量不能有，存量怎么處理，等待監管的進一步明確。

3、政策實施對增量資金進入股市的影響？

通道業務的定義前面已經講過，現行商行要進入股市和債市有多種方式，以前沒有通過大量的通道業務進入股市和債市。

4、未來PE和PPP基金等等是必須通過信托來做嗎？

業務模式中的產業基金、有限合伙LP，是目前通道業務投資的主要模式，如果禁止這兩類也是在禁止的范圍內，券商未來不能開展。未來信托是否開展相關業務，那么要看信托公司的資本充足率情況，但是前提是銀監會不出新的政策和信托公司資本充足率有限，還是要看各家信托公司自己的實際情況。

5、通道業務停止后對PPP的融資會不會有很大的沖擊?

市場上實際運作的PPP項目，銀行出資占絕大多數，商業銀行做產業基金或者LP，法律法規沒有相關的禁止，如果商業銀行和產業平臺有合作意向，市場上還是有一些方式方法，并不一定要通過通道業務實施，部分現有的模式會消失，會有新的形式出現。例如通過主動模式。

6、證監會通篇沒有提到全面禁止通道業務，通道業務是否都是讓渡監管責任的，全面禁止是怎么理解。

監管明確的是禁止讓渡監管責任的，委托人按照商業銀行的投資指令進行投資，只要是這樣的形式就是全面禁止的。

7、A股有很多員工持股計劃、定增是通過通道來做的，那以后是怎么處理，涉及到增量還能開展嗎？

只要資產管理人是接受投資者投資指令來投資的都是禁止的，目前我們定義的通道是商業銀行，而對于定增這類，只要是讓渡了管理責任都是被禁止的，未來都是不能新增的。

8、通道業務的禁止和未來央行研究的資管新規之間有無關系和影響？

央行新規和證監會的方向和目標是一致的，限制監管套利。券商作為主動管理人承擔主動投資的風險和收益，不會有這么低的管理費率，如果費率過高，商業銀行無法承擔這么高的成本。

9、通道業務投資的資產到期時間

未來5~6個月有明顯效果，未來2~3年逐漸消亡，目前比規模較大的票據、信用證，期限不超過半年，而做委托貸款、產業基金等到期期限在2~3年。

10、以后關于投顧的責任如何界定

典型的通道業務沒有投顧一說，投資指令是由委托人發出的，凡是有投資顧問的都不屬于典型的通道業務。

11、非標投資方向是否是主要投資房地產和政府融資平臺，占比有多大？

沒有明確的數據表明。

延伸閱讀

證監會首提全面禁止通道業務強調不得讓渡管理責任

監管收緊通道業務已是行業共識，但一直以來證監會并未明確禁止通道業務，而是給予機構充分緩沖期逐步壓縮通道業務規模。在5月19日的新聞發布會上，發言人張曉軍首提全面禁止通道業務，強調不得讓渡管理責任。

這一表述是在談及新沃基金專戶業務風控缺失導致重大事件處罰時提及的。張曉軍表示，證券基金經營機構從事資管業務應堅持資管業務本源，謹慎勤勉履行管理人職責，不得從事讓渡管理責任的所謂“通道業務”。

接近監管人士向財新記者表示，上述表述雖然是在談及新沃基金后提出，但實際針對的不僅僅是基金行業，而是整個資管行業，包括券商資管、基金公司及基金子公司的通道業務。

2016年以來，監管層壓縮通道態度明顯。基金業協會在2016年資產管理業務統計年報中表示，通道業務整體增速下降，證券公司、基金公司資管通道業務發展繼續保持較快增長，增速保持與2015年相近的水平，但基金子公司專戶通道業務受監管政策影響較大，增速大幅下降。截至去年底，整個資管行業內“一對一”產品規模約為27.08萬億元。根據基金業協會統計，截止2016年底，基金子公司一對一專戶存續產品管理規模達8.21萬億元，公募基金存續的一對一專戶規模為4.18萬億元，而相應的券商定向資管規模約為14.69萬億元。

通道的風險

通道業務并非正式的業務名詞，只是在分業監管下各類金融機構利用監管縫隙發明的業務。一般為銀行為解決資金出表，將資金委托給券商或基金成立定向資管或者一對一產品計劃，但具體資管計劃的管理權仍然掌握在銀行手中，券商基金等機構僅僅充當通道，通道業務的核心是管理責任的讓渡。過去五年間，我國資產管理行業在銀行主導表外融資業務的驅動下，規?？焖贁U張。

但快速發展背后風險也在不斷累積，看似僅僅是承擔通道業務的資管機構在真正出現問題時很難全身而退。比如近期由中山證券擔任管理人的“中山融盛5號定向資產管理計劃”由于出現實質性違約，中山證券與資管計劃的委托人、托管人興業銀行青島分行共同站上了原告席。去年，中航證券及愛建證券也分別因旗下的定向資管計劃出現透支交易而被處罰。

雖然公司公告中強調與委托人有合同協議，訴訟所涉委托貸款及訴訟程序的法律風險與收益均由興業銀行青島分行承擔和享有，但中山證券能否真正撇清所有風險仍有待觀察。

上述資管計劃相關方明確，但在諸多通道業務中，“雖然合同里約定原狀返還，但實際運作中風險并未完全規避，”證監會副主席李超在去年一次公開講話中表示通道業務風險責任難以說清。

此次新沃基金被處罰的乾元2號特定客戶資產管理也是一只“一對一”的專戶產品，在通過多次回購，以極高的杠桿集中持有債券，相關債券出現兌付違約后，導致回購交易無法償付，直接將風險傳導至多家其他金融機構。

一位接近監管人士曾直接向財新記者表示，雖然通道業務來錢快且業務簡單看似沒有風險，但實際上一旦出現風險事件，作為管理人的證券基金經營機構肯定沒法全身而退，這也是收緊通道業務的一大考量。

另有一位基金子公司副總表示，即使是投資于標準化的產品，如果有出資方刻意隱瞞其他資管計劃，作為管理人僅能了解單一通道產品的運作情況，判斷其是否具有風險，但無法真正了解出資人背后的真實操作目的，在金融監管分業的背景下，這些風險難以被快速識別，資管機構也無力判別這些風險，并且出事后管理人難以完全回避責任。

上述這一顧慮在寶能“逼宮”萬科及恒豐銀行持有君康人壽時都曾出現過，寶能曾用9個資管計劃用來增持萬科，而恒豐銀行一案中，恒豐銀行資管部投出280億元，也是通過兩個一對一的資管計劃進入代持公司，以購買杉杉控股及相關公司持有的君康人壽71.44%股份，隱秘程度可見一斑。

一位基金公司督察長認為，即使是通道業務，基金公司也是產品的管理人，需要履行風控，不能造成其缺失，投顧說什么就投什么，風控的核心在于債券信用風險及異常交易。

但在實際操作過程中，是否能嚴格進行風控把關存在很大的不確定性。一位基金子公司副總向財新記者坦言，管理人是應該對資產產品實行風控，但在實際操作過程中，尤其是涉及單一出資方，產品的管理人一般不想做到很復雜，一方面委托人不配合，另一方面通道業務很多運作模式在業內也是約定俗成的。“調查成本、客戶配合度都是需要考慮的問題?！?/p>

凈資本約束倒逼縮減通道

從行業現狀看，單一出資人的產品是出現讓渡管理權、風控缺失的“重災區”。

目前行業資管產品從類型上看，主要分為券商資管計劃、公募基金專戶、基金子公司專戶。更細分看，券商產品主要分為集合計劃（一對多）、定向資產管理計劃（一對一）以及專項資管計劃（一對多）；基金公司有一對一的專戶產品以及一對多產品；基金子公司也可分為一對一專戶產品及一對多專戶產品。

多位業內人士向財新記者表示，上述一對一專戶及券商定向資管計劃并非全部為通道業務，也有部分主動管理產品；但確實存在當淪為通道時可能會委托人話語權更大，甚至擁有絕對話語權的情況。

針對通道業務可能存在的風險，證監會在2014年曾有過一輪規范，發文規定“禁止基金子公司通過‘一對多’專戶開展通道業務；明確要求證券公司“不得通過集合資產管理計劃開展通道業務”。但在“一對一”的專戶和券商定向資產管理計劃上一直沒有明確嚴格限制。

2016年，監管層繼續發文約束基金子公司及證券公司，倒逼行業自己回歸主動管理，縮減通道業務規模。去年12月，基金子公司凈資本約束正式落地，各項業務均需與凈資本掛鉤，基金子公司通道業務量驟減。

一位基金子公司副總向財新記者表示，雖然證監會此前明面上并未完全禁止通道業務，但是實際操作中卻在倒逼資管經營機構縮減通道業務?；鹱庸緝糍Y本管理正式實行后，通道業務成本提高。“比如一對一的通道產品計提凈資本成本是千八，但市場上手續費能達到千一就是很不錯的水平了，所以除個別銀行系的在增資后會有一些業務虧本做，一般來說凈資本都稀缺，如果不增資不太可能做?！?/p>

同在去年，監管也針對券商資管業務出臺“八條”底線和風控指標，在以凈資本為核心的監管新規下，風險資本準備計提比例全面攀升，通道業務將占用券商大量凈資本。而對券商來說，資本金都是“真金白銀”。

一位證券公司資管業務負責人表示，目前在多重監管政策的引導下，券商資管通道業務增速從整體來講已呈現下降趨勢，而此前以銀行委外投資為主體的主動管理業務出現了快速增長，并且投資方向越來越多元化。

正如前文所述，近幾年資產管理行業的快速規模增長與銀行出表初衷有很大的關聯，但近期銀監會也在收緊規則，強調“穿透式”監管要求。

5月12日，銀行業理財登記托管中心有限公司就下發了通知，明確無論通道類還是委外類業務都需要遵循分層原則登記，此前雖然銀監會也有類似要求，但由于實際操作并不明確，銀行普遍存在少登記和拆分登記的做法，也就是說不登記底層資產負債規模，只是按照理財投資額為限登記。

從法律關系上而言，不應存在通道類的資管產品。一位從事并購重組的律師告訴財新記者，信托關系是受托人是以委托人名義按合同約定做事，而委托關系則是受托人以委托人名義做事；委托關系就是出借賬戶，屬于通道業務。

但《證券法》第八十條規定，禁止法人非法利用他人賬戶從事證券交易；禁止法人出借自己或者他人的證券賬戶。也就是說“既不能出借賬戶，也不能借用賬戶，所以不應該有委托關系的資管產品”。

-THE END-