第19章 期權、期貨與賣空交易

19.1 期權、期貨交易

一些新的花里胡哨的投資手段已經變得非常流行，以至于過去那句古老的格言“購買一股股票分享整個美國的成長”應該變成“購買一份期權分享整個美國的成長”；過去所說的“投資于美國的未來”現在意味著“在紐約期貨交易所進行投機”。

在我整個投資生涯中，我從未購買過一次期權，也沒有購買過一次期貨，我現在仍然根本不想購買期權和期貨。要想從一般的股票投資上賺錢本身就已經十分困難了，要想在這些如同賭博一樣的期貨或期權交易上賺錢更上難上加難。據我所知，除非是一個專業的期權或期貨交易者，否則想從中賺錢幾乎是不可能的。

這并不是說期貨在大宗商品業務中不能用來起到一個好的作用，通過期貨交易農場主可以鎖定收獲季節麥子或玉米的交易價格，并且事先確定按照這個價格進行交割時能夠出售的數量，糧食買方也可以同樣鎖定他們的購買價格和數量。但股票并非大宗商品，在股票生產者和股票消費者之間并不存在任何關系使得形成這種價格保險機制對于股票市場的正常運轉來說是完全必要的。

根據芝加哥和紐約這兩家期貨和期權交易的主要交易所的報告，80%～95%的業余投資者在期權和期貨交易上是虧損的。在期貨和期權交易上虧損的概率比在卡西諾賭場或賽馬場上賭博輸錢的概率更大，盡管如此還有一些編造的謊言聲稱期貨和期權是“一種明智的投資選擇”。如果說連期貨和期權都是一種明智的投資選擇的話，那么泰坦尼克號就應該是一艘永不沉沒的輪船了。

在這里詳細描述期權和期貨實際如何運作是毫無意義的，原因如下：一是這需要十分冗長又枯燥乏味的解釋，而聽完之后只會讓你更加糊涂；二是了解得太多可能讓你對期貨和期權交易發生興趣；三是我本身其實對期貨與期權交易也并不了解。

實際上我對期權確實略知一二，我知道期權有著短期獲取暴利的可能，對于那些不滿足于一點一點慢慢賺錢只想快速發大財的小投資者來說很有誘惑力。實際上他們選擇了期權投資反而等于選擇了快速變窮而不是快速變富的道路。這主要是由于期權與股票不同，它只是一份合同，有效期只有一兩個月，到期后期權就變得一文不值了——之后期權投資者必須再購買另一種期權，這只會再次損失掉100%的投入資金。經過一連串這樣的期權投資失敗，投資者就會輸得傾家蕩產。

考慮下面這種情況：當你絕對能夠確定一家我們假設叫做“萬無一失”的公司將會出現重大利好消息，并且這個重大利好消息會推動股價上漲，也許你發現的是像泰胃美這樣暢銷全球的胃病良藥，或者是一種能夠治療癌癥的藥物，或者是收益猛增，或者是任何其他你一直在尋找的公司基本面進一步好轉的利好消息，總之，你找到了一家盡善盡美的公司，就像賭牌時拿到了一把最好的同花大順王牌。

接下來你得檢查一下自己能拿出多少錢進行投資。你發現自己的銀行儲蓄賬戶上只有3000美元，你其余的錢都投資在共同基金上，你的老婆是一個真正懂得如何理財的人，她一分也不讓你動這筆錢。沒辦法你只好在家里翻箱倒柜，想找到幾個傳家寶去典當行當掉換些錢來投資，但是你寶貴的貂皮大衣卻生了蟲蛀滿了洞，也許可以把家里的銀制餐具當掉，可是這個周末你要在家里搞一個宴會，如果當掉餐具老婆大人肯定會發現，又會跟你鬧個沒完，也許可以把貓賣掉，但它并非出自名貴血統的純種好貓，你那艘已經破得漏水的木制單桅帆船也不值錢，你那生銹的高爾夫球桿和破爛的球包也根本沒有人會愿意買。

因此，3000美元是你可以投資于這家萬無一失公司的全部資金。以每股20美元的價格計算，你只能購買150股。正當你打算不再折騰找錢，就用這3000美元去買150股股票時，忽然之間你想起來自己曾聽說過期權的巨大杠桿作用。你馬上給你的經紀人打了電話，他告訴你確實市場上有這家萬無一失公司4月份到期的執行價格為每股20美元的看漲期權，現在每份期權的買入價格是1美元，當股價上漲到每股35美元時期權價格就會上漲到15美元，那么3000美元的期權投資，就會給你帶來45000美元的投資收益。

于是你就購買了這種看漲期權，然后每一天你都會翻開報紙，焦急地等待著股價上漲時刻的到來。可是一直等到3月中旬這家公司的股價還是一動也不動，你購買的3000美元的期權價值已經損失掉一半。你真想把期權賣掉，這樣你還可以拿回一半的本錢，但是你卻沒有這樣做，因為距離期權到期日還有一個月，你還想著未來一個月股價可能會上漲讓你賺上一大筆。結果一個月后，股價還是沒上漲，期權到期后變得一文不值，你的3000美元投資全部打了水漂。

當你購買的期權到期作廢后過了幾個星期，你心頭的傷口上又被撒了把鹽。這家萬無一失公司的股票真的開始大漲，可是你卻一股也沒有買，還因為購買期權而虧損掉了自己所有的投資資金，而且是在你對這只股票的分析判斷完全正確的情況下，這真是一個最大的悲劇。你確實做了充分的研究，可是卻沒有因此得到任何回報，反而輸了個精光，這種情形絕對算得上是一種時間、金錢、精力的白白浪費。

期權另一個非常危險的特征是代價太昂貴了。期權看起來似乎十分便宜，但是如果你意識到自己必須購買4～5份期權才能獲得一年期限的股票買賣選擇權，那么就會明白期權的代價有多大了。從字面上理解，期權是一個期字加一個權字，購買期權就是購買期限，你想要購買的期限越長，你需要額外支付的溢價就越高。每一筆期權交易都需要支付給經紀人很高比例的傭金。期權交易簡直就是經紀人的搖錢樹，經紀人幾乎不需要付出什么努力就能從客戶的期權交易中獲得很大的收益，一個經紀人只要有少數幾個期權交易活躍的客戶就可以過上非常舒服的生活了。

期權投資最糟糕的地方是持有期權與持有公司的股份毫不相關。當公司業績增長非常繁榮興旺時，所有持有股份的股東都會受益，但期權投資卻是一個零和游戲，期權交易中一方獲得任何1美元的贏利，相應交易的另一方都會發生1美元的虧損，只有極少數的期權投資者能夠保持一直盈利。

當你購買了一股股票后，哪怕是一只風險極高的股票，你也是在為國家的經濟增長做貢獻，這正是股票存在的根本目的所在。對于前幾代人來說，他們認為投資于小公司的股票是一種危險的投機，但是最起碼這些所謂的“投機者”為IBM、麥當勞、沃爾瑪的早期發展起步階段提供了重要的資本支撐。在規模高達數十億美元的期貨和期權交易市場上，沒有一分錢資金是投入到有建設性意義的用途上的。這些資金沒有為任何事情的發展提供資助，只是讓賺了很多傭金的經紀人和發了大財的極少數贏家們把大把的錢揮霍在購買豪華汽車、飛機和房屋上。在期貨和期權交易市場上我們所見到的無非是巨額的財富從粗心魯莽的投資者轉移到小心謹慎的投資者那里而已。

最近這些日子，有許多關于利用期貨和期權作為投資組合保險能夠保護股票投資免受風險的說法，與往常一樣，我的專業投資者同行中有許多人已經領先一步正在沿著這條危險的道路滑入深淵。機構投資者購買了數十億美元的期貨和期權作為投資組合保險，以在市場崩潰時保護自身的安全。上一次1987年發生市場崩潰時他們設想這種投資組合保險肯定能很好地保護他們，但是事實證明投資組合保險的實際作用卻與他們的設想恰恰相反。部分投資組合保險方案要求他們在買入更多期貨的同時必須自動賣出股票，這種數量巨大的賣出行為會導致股價下跌，接著又會導致他們必須購買更多的期貨，與此同時又得再次大量賣出股票，這樣就形成了一種惡性循環。在導致1987年10月股市崩盤的許多看起來比較合理的解釋原因之中，投資組合保險是一個最主要的元兇，但許多機構投資者仍然繼續購買這種投資組合保險。

一些個人投資者想要在他們自己的投資中采用這種利用期權期貨來進行投資組合保險的愚蠢投資策略（個人投資者模仿專業投資者的做法有效嗎）。他們購買看跌期權（當股價下跌時看跌期權價值增加）以避免在股價下跌時遭受投資損失，但看跌期權和看漲期權一樣，在期滿時就會變得一文不值，并且如果你想繼續保護你的投資組合，你就不得不繼續購買看跌期權。每年你需要浪費5%～10%的投資資金用來保護自己免遭股價降低10%的損失，這不是白忙一場嘛。

就像酗酒的酒鬼只要稍稍嘗上一小口啤酒，就會禁不住誘惑重新拿起一瓶烈性酒狂飲起來一樣，那些投資者本來只是為了給投資組合提供保險才投資期權，但往往也會禁不住誘惑，很快會為了投機而購買期權，并從此一步步開始進行套期保值、組合期權（combinations）、跨式期權（straddles）交易，從此他們忘記了自己當初感興趣的是股票，他們不再花時間研究上市公司的基本面，而是把自己所有的時間都用來閱讀市場走勢技術分析報告，為了確定市場走勢到底是頭肩頂形態還是楔型翻轉形態等而發愁，更糟的，他們最終會虧損掉所有的資金。

沃倫·巴菲特認為應該將股票期貨和期權交易確定為違法行為，我完全贊成他的觀點。

19.2 賣空股票

你肯定聽說過賣空這種古老又奇特的交易方式，賣空能使你從一只股價將要下跌的股票上獲利（一些人研究自己的投資組合后意識到，這些年來如果不是做多而是賣空的話，他們早就賺翻了，于是他們對賣空產生了興趣）。

賣空就如同從鄰居那里借來一種東西（在賣空股票時你并不知道你借來股票的鄰居的名字），然后將其賣掉，把錢裝進自己的口袋，或早或晚你再買回來同樣的東西將其還給你的鄰居，結果誰也不比誰高明多少。這種行為嚴格說來并不是一種偷竊行為，但也并不是一種睦鄰友好的行為，這種行為更像是一種具有犯罪動機的借用行為。

賣空的投資者所盼望的是，以很高的價格賣出借來的東西，再以很低的價格購買用于歸還的東西，利用賣出和買入的差價來獲利。我想你可以借用鄰居的割草機和橡膠軟管來嘗試一下賣空交易，但對于賣空來說最理想的對象還是股票，尤其是那些股價已經過度膨脹的股票。例如，如果你判斷寶麗來公司股票每股140美元的價格明顯被高估了，你就可以賣空1000股寶麗來公司股票，相當于你融券借用了1000股股票，與此同時你的投資賬戶上馬上就發生了140000美元的信用借款金額，然后你就可以等待寶麗來股價跌到14美元時，用14000美元買回1000股股票，這樣就歸還了你當初借用的1000股股票，你賣出借用股票的價格是每股140美元而后來買入用以歸還股票的價格只有每股14美元，二者沖抵后你會賺到126000美元的盈利。

當初借給你股票的那個人永遠不會知道你賺到了這么巨大的差價，所有這些交易都是紙上交易，并由經紀人來經辦，做空和做多一樣非常容易。

各位先不要為賣空能夠賺到如此巨大的盈利而興奮不已，賣空交易還有一些嚴重的缺陷。首先，在你借用股票的整個期間，合法的股票擁有者擁有全部的股息和其他利益，這樣你就不能獲得這一部分收益；其次，在你花錢買回你所借用的股票完成整個賣空交易之前，你實際上并不能動用你在賣空交易中的任何賬面盈利。在寶麗來股票這個案例中，你不能將140000美元從交易賬戶中取出來然后去法國度假，根據規定你必須在交易賬戶中保持足夠的資金余額以保證你有足夠的資金能夠買回你借用的股票。當寶麗來股價下跌時，你可以從賬戶中多提出一些資金，但是當寶麗來股價上升時你需要怎么辦呢？你不得不在交易賬戶上存入更多的資金來保持你的交易頭寸。

賣空股票最令人恐懼的是，即使你確信一家公司經營得非常糟糕，但是其他投資者可能并沒有認識到這一點，他們甚至認為公司發展前景很好而進一步高價買入把股價哄抬到更高的水平。盡管寶麗來股票價格已經達到了一個高得不可思議的水平，但是如果股價再上漲一倍達到更加不可思議的每股300美元結果會如何呢？如果你還是像前面說的以每股140美元賣空了，當股價上漲到每股300美元時你就會緊張得要命，只要想一想你需要花300000美元來買回你以前借用時只值140000美元的股票，就肯定會讓你心煩意亂。如果你沒有額外的數十萬美元存入你的交易賬戶來保持你的頭寸，那么你只能被迫平倉，因此承受巨額的虧損。

在我們持有的一只股票價格下跌時，我們中的任何一個人都難免會感到內心驚慌，但是這種驚慌是有一定限度的，因為我們知道一只股票的股價再跌也不可能跌到零以下。如果你賣空的某一只股票價格上漲了，你就會開始意識到沒有什么能夠阻止股價的上漲，因為股票的漲幅是沒有任何限制的，因此賣空的虧損也是無限的。

在民間流傳著那些成功的賣空交易者發了大財的傳奇故事，同時也流傳著一些賣空交易者賠得傾家蕩產的恐怖故事。那些賣空交易者判斷一家公司的股票就像垃圾中的垃圾一樣奇爛無比，于是就賣空這只股票，結果如何呢？盡管他們的理由非常充分，推理非常正確，卻只能無可奈何地看著他們賣空的股票越漲越高，直到最后讓他們賠得身無分文只能依靠救濟維生。這種事情就曾發生在羅伯特·威爾森（Pobert Wilson）先生的身上，他是一個非常精明的人，也是一個十分優秀的投資者，大約十年前他賣空了國際度假勝地公司（Resorts International）的股票，最終事實證明他的判斷是對的，最終事實證明大多數賣空交易者的判斷都是對的，但最終是多久？記得著名經濟學家凱恩斯說過從長期來看“我們都死了”這句話嗎？但是就在羅伯特·威爾森賣空股票的期間，國際度假勝地公司的股價從最初的70美分上漲到了70美元，上漲了整整100倍，使得賣空股票的威爾森先生虧損了2000萬～3000萬美元。

當投資者考慮賣空股票時，牢記這個故事的教訓非常有益。在你賣空一只股票以前，只是確信這家公司經營將會崩潰是不夠的，你還必須有足夠的耐心和巨大的勇氣，而且要有充足的資本使你能夠在股價沒有下跌甚至股價反而上漲這種更糟糕的情況下繼續堅持。本來以為股票要下跌可是不但沒有下跌卻反而上漲，這種情況使我想起那些從懸崖邊向前邁步走出去不但沒有墜落深淵卻在空中繼續漫步的卡通人物，只要那些卡通人物沒有意識到自己身處險境，他們就能永遠繼續停留在高空中漫步，只要那些投資者沒有意識到他們以過高的價格買入股票讓自己身處險境，股價就會永遠繼續停留在過高的價位上。

其他

賣空最大風險在于大眾的非理性。

賣空的可怕之處在于你并不能充分確定你賣出的點已經是漲高的最高點，如果股價繼續上漲，則面臨虧損的局面

認定了行業，就要用心地精耕細作。人的精力有限，不了解的行業不要盲目去觸碰！心血來潮的行動，會使你血本無歸！